銀行業“在線修複”

    金融

    作者：陳同輝

    4月份剛結束的政治局會議，要求“穩健的貨幣政策要把握好度，注意疏通貨幣政策向實體經濟的傳導渠道”。筆者以為這很可能意味著管理層已經開始注意到銀行業信用緊縮對經濟產生的負麵影響，銀行業第二次“在線修複”可能即將展開。

    從基本麵看，經濟下行壓力已經十分明顯，2015年第一季度GDP同比增長7%，然而無論是從固定資產投資，還是零售消費支出，或者是鐵路貨運等數據看，7%的數據可能過於樂觀。而就微觀來看，2015年第一季度A股上市公司淨利潤同比增長僅4.1%，相較上年同期增幅減少4.5個百分點。如果剔除金融股，則淨利潤同比下滑12.5%，而2014年一季度這一數據是增長0.6%。實體經濟不斷下行的壓力迫使中央開始將經濟工作的重點從“調結構”優先轉向“穩增長”優先。

    目前所遇到的困難在於貨幣政策傳遞渠道不通，寬鬆的貨幣政策無法有效地傳導到實體經濟，這種傳導渠道的堵塞不僅降低了貨幣政策的有效性，而且製約了財政政策所能發揮的作用。

    一般而言，當央行實施放鬆性貨幣政策時，經濟體的實際利率水平將下降，這會降低實體經濟籌資成本，進而引發投資支出的增加，最終導致總需求和總產出水平的上升。但是，自2014年第二季度開始，央行采取各種結構性貨幣政策釋放流動性，並且從當年11月開始至今已經有兩次降息以及兩次降低存款準備金率，結果隻是帶來銀行間市場資金利率的大幅降低，從數據看，銀行間7日質押式回購利率已經低於2%，7日SHIBOR也創下近3年新低。然而即便如此，實體經濟依然存在融資難、融資貴的問題，經濟下滑的趨勢依然無法阻止。從這一現象來說，我們可以認為貨幣政策的傳導渠道出現了堵塞。

    大幅降息可能性低

    為解決貨幣政策傳導有效性問題，一方麵要繼續降息，以保證實際利率水平下降；另一方麵，央行必須介入銀行業資產負債表的修複進程。央行必須繼續降息，原因在於在貨幣傳導機製中，影響消費者與企業決策的是實際利率，如果以名義利率與CPI之差作為衡量實際利率的標準，那在央行的兩次降息後，經濟體目前麵臨的實際利率依然高於2014年年初。高昂的實際利率抑製了實體經濟的投資與消費動力，這從需求方導致實體經濟對資金的需求低迷。

    當然，如果央行采取大幅降息的方式，可以通過對需求的強刺激，疏通貨幣政策向實體經濟的傳導渠道，然而這做容易引發市場對未來極其樂觀的預期，進而引發大規模投資的卷土重來，導致經濟體中本已經過剩的產能再次大幅增加，最後隨著通貨膨脹的上升，被迫而來的緊縮性貨幣政策又將導致經濟體債務杠杆大幅攀升。不僅於此，大幅降息對中國目前實施的人民幣國際化戰略也有負麵影響。隨著美國經濟的好轉，美聯儲在2015年加息已成為市場的共識，在此預期下美元指數一路走強。在這一過程中，中國如果大幅降息，勢必影響人民幣匯率穩定，導致人民幣在國際市場上的接受程度降低。實際上，在過去幾次的降息降準期間，中國人民幣匯率都出現下跌，在此期間由於匯率漲跌幅限製以及央行出手幹預，才使得人民幣匯率保持穩定。