優序融資理論視角下支持中小企業融資的策略研究

    財務管理

    作者：孫德美

    摘要：優序融資理論是目前信息不對稱情況下企業融資次序選擇最具解釋力的理論，我國中小企業存在“強製優序融資”現象，真正解決中小企業融資難、融資貴的問題，必須充分發揮政府的支持與引導作用。優序融資理論對支持中小企業融資的基本原則和策略選擇提供了新的視角。

    關鍵詞：優序融資理論 中小企業 融資支持 支持策略

    一、優序融資理論概述

    （一）優序融資理論基本框架

    1984年，美國財務學家梅耶斯（Myers）和麥基勒夫（Majluf）提出了優序融資理論模型。他們的研究表明，由於信息不對稱，內部管理者比市場或外部投資者更了解企業收益和投資的真實情況。外部人隻能根據內部人所傳遞的信號來重新評價他們的投資決策。企業為新項目所發行的股票會被外部投資者所低估，導致股票價格下降和企業市場價值降低。在一定程度上，項目就會被放棄。所以在非對稱信息下，企業融資會首選內源融資。如果企業必須從外部融資，會選擇發行債券，而不是配股或發新股。因此，企業應該按照如下順序進行融資：首先是內部積累資金；如果需要外部融資，企業首先進行債務融資，直至因債務增加而達到“可接受的債務水平”的臨界區時，才發行股票。

    （二）優序融資理論的前提條件及適用範圍

    信息不對稱是優序融資理論最重要的先決條件。而且，信息不對稱的情況越嚴重，企業越應該選擇這樣的融資次序。國內外大量的實證研究均表明，中小企業的融資選擇符合優序融資理論的基本觀點。從融資渠道的選擇上，中小企業總是優先選擇融資風險和融資成本均較低的內源融資，其次是選擇銀行信貸或民間債務融資，隻有當企業達到一定規模後才會選擇從資本市場進行股權融資。與大型企業相比，在對融資方式的選擇上，中小企業考慮更多的是融資的可得性和對企業控製權的掌控。因此從融資的難易程度以及企業控製權敏感性的角度更易於理解中小企業融資次序與優序融資理論的耦合性。

    二、我國中小企業融資特點與融資偏好

    （一）我國中小企業融資偏好

    我國中小企業融資方式的選擇與優序融資理論既有相吻合的一麵，也有其特殊性。在融資渠道選擇上，中小企業更多地依賴內源融資。在外源融資方式的選擇上，中小企業更加偏好債務融資，銀行貸款是債務融資的主要渠道。在中小企業遭遇銀行信貸約束，而且又很難通過發行股票和債券融資時，則轉向親友借款或者民間借貸融資。因此，我國中小企業融資選擇次序為：企業自我積累、銀行貸款和民間借貸，與優序融資理論先內後外、先債後股的次序相吻合。但是與發達國家相比，我國中小企業融資結構嚴重失衡。發達國家的企業融資中70%是通過上市、發債、產權交易等直接融資渠道取得。而我國企業直接融資渠道不暢，中小企業直接融資比例僅占5%左右。另外，我國民間借貸規模巨大，中小企業超過三分之一的資金來自民間借貸，其中小微企業的民間融資比重更大。

    （二）我國中小企業融資難的根本原因

    我國中小企業融資存在“強製優序融資”現象。雖然中小企業融資次序選擇與優序融資理論基本吻合，但是形成其融資偏好的初衷與優序融資理論存在偏差，是不得已而為之的被動選擇，“強製優序融資”現象的存在是我國中小企業融資難問題的具體體現。中小企業融資難從某種意義上說是一種市場失靈，被稱為“麥克米倫缺口”現象。市場失靈體現為信貸市場失靈和資本市場失靈。我國目前的金融結構主要以國有商業銀行為主，金融機構層級單一，中小企業所能得到的資金支持主要來自銀行信貸，而銀行往往不願意將信貸資源投向高風險的中小企業，基本上沒有所謂的“無擔保融資”產品。由於缺乏融資抵押與融資擔保，中小企業貸款難、貸款貴的問題一直沒有得到有效解決。從我國資本市場的構成來看，我國仍然缺乏完整的為中小企業成長投融資服務的資本市場體係。我國的資本市場在製度設計、運行效率等方麵與發達國家仍有較大差距。股票上市等融資方式條件比較高，一般中小企業很難跨過上市的門檻。要想真正解決中小企業融資的市場失靈問題，必須充分發揮政府的支持與引導作用。

    三、優序融資理論對政府支持中小企業融資的啟示

    優序融資理論為政府支持中小企業融資的策略選擇提供了新的思路。為突出公平與效率原則，各級政府不妨借鑒融資優序理論的基本理念，本著“先內後外，先債後股”的思路支持中小企業融資。

    （一）“先內後外”的原則

    這的“先”與“後”並非時間次序上的先後，而是一種行為理念和指導思想。政府支持中小企業融資的基本原則必須以優化中小企業內部融資環境增強其內源融資能力為前提，其次才是擴大和疏通其外源融資渠道。中小企業在市場經濟中處於弱勢地位並且具有“準公共產品”的特性，保障弱勢是市場經濟的內在要求，政府應該積極支持中小企業融資。但是，優勝劣汰、適者生存是最基本的市場規則。政府支持中小企業融資必須遵循市場規律，以科學發展觀為指導，實現資源優化配置。政府不能無原則地一味強調給中小企業“輸血”，更重要的是幫助其增強自身“造血”功能。若企業自身已不具備基本“造血”能力，就應該及時淘汰出局，以避免更大的資源浪費。